重陽(yáng)投資：港股大幅回調(diào)是迎來(lái)牛市的前奏 近期回調(diào)為牛市進(jìn)程中的一段回頭

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智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，重陽(yáng)投資5月4日發(fā)文稱，港股總體呈現(xiàn)“熊短牛長(zhǎng)”的特點(diǎn)，港股指數(shù)跌幅超過(guò)40%后一般都會(huì)帶來(lái)1.5-3年的牛市。過(guò)去幾年導(dǎo)致港股大跌的美元加息、外資流出、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)羸弱等因素都已經(jīng)在發(fā)生好轉(zhuǎn)。今年實(shí)行的港股雙柜臺(tái)制度可能預(yù)示著香港資本市場(chǎng)未來(lái)會(huì)成為離岸人民幣保值增值的重要工具，香港市場(chǎng)的地位相較過(guò)去更重要，同時(shí)估值足夠便宜。因此，重陽(yáng)投資認(rèn)為，這一次沒有不一樣，2018年到2022年底的港股大幅回調(diào)是未來(lái)香港市場(chǎng)迎來(lái)牛市的前奏，而近期的回調(diào)只是這個(gè)進(jìn)程中的一段回頭。

(資料圖片僅供參考)

重陽(yáng)投資主要觀點(diǎn)如下：

歷史上，港股總體呈現(xiàn)“熊短牛長(zhǎng)”的特點(diǎn)。

總體來(lái)講，港股歷次調(diào)整都比較迅速、充分，除了亞洲金融危機(jī)和科網(wǎng)泡沫破滅兩段，港股指數(shù)跌幅超過(guò)40%后一般都會(huì)帶來(lái)1.5-3年的牛市。這和港股投資者以機(jī)構(gòu)為主、有完善的做空機(jī)制等有直接關(guān)系。

然而，2018年開始港股的這波大調(diào)整卻經(jīng)歷了很長(zhǎng)時(shí)間。這波調(diào)整從2018年1月29日開始到2022年的10月31日，時(shí)間跨度接近5年。即使從次高點(diǎn)2021年2月18日算，調(diào)整時(shí)間也接近20個(gè)月，也是歷史上最長(zhǎng)的調(diào)整時(shí)間。從調(diào)整幅度看，從2018年1月29日恒生指數(shù)的33484點(diǎn)到最低點(diǎn)，調(diào)整幅度為56%;從次高點(diǎn)2021年2月18日的31183點(diǎn)算，到最低點(diǎn)調(diào)整幅度也有53%。因此，本輪調(diào)整無(wú)論從調(diào)整時(shí)間還是調(diào)整幅度上都是歷史上最大的。如果按照過(guò)往的規(guī)律，港股未來(lái)可能會(huì)迎來(lái)一輪可觀的牛市。

那么，歷史規(guī)律是否會(huì)重現(xiàn)呢？作這個(gè)判斷的前提是要對(duì)這波大調(diào)整的原因有客觀認(rèn)知。

首先，港股受到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)弱的影響較大。港股從成分構(gòu)成上看，無(wú)論是傳統(tǒng)的銀行地產(chǎn)板塊，還是新興的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，都是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)的藍(lán)籌公司。近年來(lái)受到疫情等多方面因素影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨供給、需求、預(yù)期層面的三重壓力。港股作為對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最敏感的權(quán)益類資產(chǎn)，自然首當(dāng)其沖。

其次，港股是受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)沖擊最嚴(yán)重的中國(guó)資產(chǎn)。香港是中國(guó)與世界交流的橋梁，也是中國(guó)與西方文明交匯與碰撞的前沿。近年來(lái)，香港受多重因素交織擾動(dòng)，嚴(yán)重沖擊了香港經(jīng)濟(jì)，更削弱了全球投資者對(duì)香港市場(chǎng)的信心。鑒于港股的這種特性，很多配置中國(guó)資產(chǎn)的海外投資者，現(xiàn)在往往更愿意選擇A股而回避港股。

第三，港股的低估還受到海外流動(dòng)性收縮的影響。一方面，香港實(shí)行的是聯(lián)系匯率制度，港股和美元掛鉤意味著美國(guó)的貨幣政策等對(duì)香港的貨幣政策影響非常直接，美國(guó)2022年3月以來(lái)的快速大幅加息直接也將港幣帶入高利率的處境，拉高了資本資產(chǎn)定價(jià)的分母。另一方面，和美國(guó)大放水不同，過(guò)去三年中國(guó)采取的是相對(duì)克制的貨幣政策，雖然沒有通脹壓力，但一定程度上也影響了經(jīng)濟(jì)增速，而港股主要資產(chǎn)來(lái)自內(nèi)地，也就是說(shuō)資本資產(chǎn)定價(jià)的分子端也就是盈利同樣受到了影響。

正是在包括以上三個(gè)主要因素在內(nèi)的多重因素疊加的沖擊之下，過(guò)去港股才遭受了歷史級(jí)別的調(diào)整。

投資要參考過(guò)去，但更重要的是面向未來(lái)，如果不被歷史的塵埃所遮蔽，而采取向前看的姿態(tài)，就不難看到前面分析的種種不利因素正在發(fā)生的許多新變化。

首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期回升。隨著疫情防控政策的調(diào)整，一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇。盡管市場(chǎng)對(duì)復(fù)蘇的強(qiáng)度仍有分歧，復(fù)蘇的過(guò)程也不會(huì)一帆風(fēng)順，但復(fù)蘇的方向是確定的。此外，中國(guó)與美國(guó)、歐元區(qū)以及其他新興市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)周期中所處的位置不同，中國(guó)很可能是2023年全球唯一增長(zhǎng)加速的主要經(jīng)濟(jì)體。

其次，資金持續(xù)流出港股的情況可能發(fā)生變化。首先，硅谷銀行事件暴露了高利率下美國(guó)金融體系的脆弱性，美國(guó)加息已經(jīng)接近尾聲，無(wú)論接下來(lái)加息一次還是兩次，目前均已接近加息周期的頂部。隨著國(guó)內(nèi)疫情防控政策調(diào)整，中國(guó)國(guó)門已經(jīng)打開，中國(guó)與世界的交流正在逐漸增加，這有助于積聚港股市場(chǎng)的人氣。此外，該行相信，盡管部分歐美投資者由于本國(guó)監(jiān)管政策投資港股受限，但絕大部分資金流出香港還是因?yàn)橘嶅X效應(yīng)太差。資本是逐利的，如果市場(chǎng)走強(qiáng)，資金會(huì)重新涌入港股市場(chǎng)，這在前段時(shí)間港股的快速上漲中就能看到。

第三，港股雙柜臺(tái)制度可能預(yù)示著港股的地位在發(fā)生深刻變化。今年部分港股開始試行雙柜臺(tái)制度，這些港股未來(lái)會(huì)有人民幣和港幣的雙重計(jì)價(jià)。港股用人民幣計(jì)價(jià)，無(wú)論對(duì)于國(guó)內(nèi)投資者，還是持有人民幣資產(chǎn)的海外投資者而言，都可以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。人民幣國(guó)際化在今年進(jìn)展較快，參與人民幣計(jì)價(jià)、交易的國(guó)家今年大幅增加，這些國(guó)家的投資者未來(lái)會(huì)持有越來(lái)越多的人民幣資產(chǎn)。香港是全球最大的離岸人民幣市場(chǎng)，隨著人民幣國(guó)際化加速，香港的離岸人民幣市場(chǎng)會(huì)更加壯大。怎樣讓這些海外投資者持有的資產(chǎn)保值增值，也是人民幣國(guó)際化的重要一環(huán)。該行認(rèn)為，香港資本市場(chǎng)可能會(huì)是離岸人民幣保值增值的重要工具。從這個(gè)角度看，香港市場(chǎng)的做大做強(qiáng)事關(guān)人民幣國(guó)際化，港股的地位不言而喻。

除了上述因素，價(jià)格的因素同樣值得重視，當(dāng)前的港股已經(jīng)很便宜。無(wú)論是看港股的靜態(tài)估值(當(dāng)然這也可能和港股中低估的金融、地產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)商占比過(guò)高有關(guān)系)還是從AH估值對(duì)比觀察，港股總體來(lái)說(shuō)相對(duì)A股有明顯折價(jià)。這種折價(jià)在2015年以后基本上就再也沒有消失過(guò)，且在2018年從相對(duì)底部攀升后，就又上了一個(gè)新臺(tái)階。也就是說(shuō)，2018年以后，因?yàn)楦酃傻恼{(diào)整幅度比較大，港股相對(duì)A股的折價(jià)處于歷史較高位置。

總結(jié)而言，過(guò)去幾年導(dǎo)致港股大跌的美元加息、外資流出、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)羸弱等因素都已經(jīng)在發(fā)生好轉(zhuǎn)。今年實(shí)行的港股雙柜臺(tái)制度可能預(yù)示著香港資本市場(chǎng)未來(lái)會(huì)成為離岸人民幣保值增值的重要工具，是做大人民幣離岸市場(chǎng)、加速人民幣國(guó)際化的重要一環(huán)，香港市場(chǎng)的地位相較過(guò)去更重要，同時(shí)估值足夠便宜。因此，重陽(yáng)投資認(rèn)為，這一次沒有不一樣，2018年到2022年底的港股大幅回調(diào)是未來(lái)香港市場(chǎng)迎來(lái)牛市的前奏，而近期的回調(diào)只是這個(gè)進(jìn)程中的一段回頭。

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